今年初登陆港股的两大国产大模型巨头——智谱AI、MiniMax，仅用半年时间走完港股估值兑现，如今同步吹响回归A股的号角。
5月29日，证监会公示显示，MiniMax正式与中信证券签署辅导协议，A股科创板IPO进程全面启动。紧随其后，6月1日晚间，智谱AI在港交所发布公告，董事会全票通过A股发行决议，正式冲刺科创板，计划发行股份占比为发行后总股本的2%—8%。
至此，年内港股走出翻倍行情的两大AI“妖股”，正式敲定“港股+A股”双资本平台布局。曾经只能在港股参与炒作的大模型核心资产，即将登陆科创板，一场属于国产AI头部企业的A股对决，已然拉开序幕。
01 半年狂飙：两大AI妖股，刷新港股新股纪录
今年1月，智谱AI、MiniMax先后登陆港股，上市之初便创下罕见的新股热度，超额认购倍数、上市涨幅、后续拉升幅度，全方位刷新近年港股AI新股纪录。
1月8日挂牌的智谱AI，发行价116.2港元，上市首日收涨13.17%，公开认购超额1159倍。次日上市的MiniMax更为火爆，发行价165港元，首日大涨109%，公开发售超额认购1837倍，创下近年港股AI新股认购热度天花板。
上市之后，两只AI个股开启极致单边上涨行情，凭借稀缺的大模型标的属性、极小的流通盘，走出典型的妖股行情。
其中智谱AI涨幅最为夸张，上市四个多月最高冲高至1993港元，较发行价暴涨超16倍，巅峰总市值突破8810亿港元，一度超越小米，跻身中国科技公司市值第四位。截至目前虽有回调，但整体涨幅依旧碾压绝大多数中概股。
截至5月29日收盘，MiniMax报840港元，较165港元的发行价累计涨幅超400%，总市值稳定在2635亿港元级别。
两轮超级行情的核心逻辑，源于流通盘极度稀缺。两家公司港股上市均仅发行极小比例股份，市面可交易筹码有限，极易形成资金抱团、溢价拉升的格局，也是其短期走出数倍行情的核心原因。
不过极致暴涨之后，风险也同步累积。5月29日，智谱AI迎来剧烈震荡，单日振幅超30%，上演高台跳水行情。压力来源十分明确：长达半年16倍涨幅积累海量获利盘，资金兑现需求强烈；叠加7月上旬基石投资者股份集中解禁，市场抛压预期升温，短期估值泡沫开始被动挤压。
疯狂行情的背后，并非单纯资金炒作，两家企业的业务增速与商业化落地能力，也为高估值提供了核心支撑。
02 大模型双雄：同源六小虎，走出完全相反的赛道
智谱AI与MiniMax同属国产大模型“六小虎”，同批次港股上市、同步启动回A进程，但二者的商业模式、技术侧重、市场布局完全分化，形成“技术B端深耕”与“全球化C端突围”的两条标杆路径。
智谱AI：中国版Anthropic，稳扎企业级MaaS生态
依托清华大学技术基因，智谱AI始终坚守技术路线，核心聚焦通用大模型研发与企业级MaaS服务，是典型的To B技术型AI公司，发展路径与海外头部大模型企业Anthropic高度契合，也是其内部核心对标标的。
今年全球AI Agent浪潮爆发，彻底改写了大模型的商业逻辑。过往对话式交互单次仅消耗数十至数百Token，而复杂智能体任务单次可消耗数百万甚至数千万Token，大模型正式进入“任务驱动、高消耗、高价值”的新时代。
智谱精准踩中行业风口，快速迭代推出GLM-5-Turbo模型，重点强化工具调用、指令遵循、长链路任务执行等AI Agent核心能力，同时上线AutoClaw工具，大幅降低普通用户与企业的智能体部署门槛，快速抢占Agent商业化红利。
业务数据迎来爆发式增长，走出罕见的量价齐升行情。2026年一季度，智谱在API调用定价累计上调83%的前提下，全网调用量暴涨400%。截至3月底，公司ARR突破2.5亿美元，云端API收入占比从2024年不足10%攀升至26.3%，毛利率从3.3%大幅修复至18.9%，盈利能力持续改善。
复盘2025年全年数据，智谱总营收7.24亿元，同比大增131.9%。收入结构持续优化，企业级业务成为绝对压舱石：企业级通用大模型收入3.66亿元（同比+70.5%），企业级智能体收入1.66亿元（同比+248.8%），开放平台及API收入1.90亿元（同比+292.6%）。目前公司付费开发者规模突破24.2万，Token调用量半年暴涨15倍，商业化势能持续释放。
MiniMax：中国AI出海之王，全球化C端标杆
与智谱深耕国内B端市场不同，MiniMax走出了差异化的全球化突围之路。公司以音频、视频多模态模型为核心优势，主打极致C端产品体验，全球化出海是其最鲜明的核心标签。
2025年财报数据显示，MiniMax全年营收约7904万美元，同比增长159%，其中海外收入占比高达73%，海外营收规模约5766万美元，累计服务全球用户超2.36亿。在国产大模型企业中，这份全球化成绩单几乎无人能及。
在本轮AI Agent热潮中，MiniMax同样快速跟进，凭借高性价比的模型能力抢占开发者市场。公司连续迭代M2.5、M2.6、M2.7三款旗舰模型，开源两款主力版本，快速渗透全球开发者生态。今年5月，公司正式升级Agent产品为Mavis，推出多智能体团队协作功能，补齐复杂任务处理能力。
商业化增速堪称迅猛。目前MiniMax服务的全球企业与开发者客户数突破百万，较半年前增长5倍；ARR翻番周期压缩至60天，两个月实现数据翻倍，当前ARR已超3亿美元，全球化商业化进入高速复利阶段。
03 回A核心拷问：高估值能否撑住基本面？
两大AI妖股同步回A，为A股AI板块注入全新硬核标的，但市场最大的争议始终未变：港股透支的高估值，能否被基本面持续支撑？
从盈利现状来看，两家企业目前均未实现盈利，AI行业高投入、高亏损的行业特性显著。
智谱AI虽然毛利率持续修复、营收增速翻倍，但整体仍处于亏损状态，持续的模型训练、算力采购、技术研发、人才储备，需要长期大额资金投入。
MiniMax亏损幅度更大，2025年年内亏损18.7亿美元，剔除金融负债公允价值变动后，经调整净亏损仍达2.5亿美元。高额亏损源于持续的重投入，其2025年研发开支达2.5亿美元，同比增长33.8%，算力、算法、生态、全球化团队的投入仍在加码。
但亏损背后，两家企业的商业化确定性已初步验证，成为支撑估值的核心底气。
从内因来看，智谱的量价齐升、API调用爆发、企业付费规模高速增长，证明其模型能力已落地可用，B端客户付费意愿、付费能力持续提升；MiniMax 60天ARR翻番、百万全球开发者入驻、七成收入来自海外，验证了其全球化产品模式的可行性，商业化复利效应显著。
从外因来看，风险与机遇并存。一方面，港股前期数倍涨幅已透支部分预期，高估值压力显著，港股的剧烈震荡会直接传导至A股情绪，给后续上市定价带来压力；另一方面，全球AI资金热度持续高涨，国内AI产业政策加持，资金虹吸效应持续存在，为两家企业回A提供了充足的情绪与资金支撑。
04 结语：双平台决战，AI终局不靠炒作靠硬实力
从港股疯狂炒作到登陆科创板，智谱AI与MiniMax的回A，绝非简单的资本套利，而是国产头部大模型企业的战略升级。
“港股+A股”双资本平台布局，能够为两家企业的长期技术迭代、算力投入、生态扩张、全球化竞争持续输血，支撑其在全球AI竞赛中站稳脚跟。
不可否认，短期市场仍会延续“妖股”属性，估值波动、资金博弈、情绪炒作难以避免。但拉长周期来看，资本只是入场券，资金只能决定短期涨跌，真正决定两家企业终局的，是模型迭代能力、商业化落地速度、生态壁垒与持续盈利能力。
随着两大AI双雄正式会师A股，国产大模型的硬核竞争时代，才刚刚真正开始。